El capital de riesgo suele estar reservado a los ricos. Es el deporte consagrado de sacar dinero de empresas en perfecto estado. Hay que desangrarlas y seguir repartiendo dividendos. ¿El aporte mínimo para la mayoría de los fondos de capital riesgo? De 500.000 a un millón de dólares o más. Este lucrativo pasatiempo no es para todos los públicos.
Lo que me molesta, mi querido amigo. Esto es “Perspectiva Contraria”, dedicada a los dividendos para dicho hombre común. Tenemos una escapatoria, y vamos a compartirla hoy.
Las Empresas de Desarrollo Empresarial (BDC, por sus siglas en inglés) son empresas similares a las PE. Muchas cotizan en bolsa y podemos comprarlas como si fueran acciones normales. Por si sirve de algo, muchas BDC cotizan a precios razonables, entre 20 y 30 dólares más o menos.
Suelen pagar grandes dividendos. Las tres BDC que analizamos hoy rinden entre el 10,7% y el 12,5%. Además, cotizan con descuento respecto a su valor contable. En otras palabras, valoraciones de "almuerzo gratis".
El Congreso de EE.UU. creó las BDC en 1980 para impulsar los préstamos a las pequeñas empresas. Si nunca intentaste obtener un préstamo bancario para una pequeña empresa, no lo hagas. Es casi imposible. Las BDC reciben una exención fiscal del Tío Sam siempre que paguen el 90% de sus ingresos imponibles como dividendos a los accionistas.
Las BDC no son tan pirañas como sus primos los fondos de pensiones. Las BDC ofrecen deuda, capital y otras opciones de financiación a empresas florecientes. Y dado que las BDC tienden a invertir en docenas, si no cientos, de estas empresas a la vez, se convierten de hecho en fondos de capital riesgo.
El inconveniente, por supuesto, es que los rendimientos extremadamente altos suelen estar cargados de riesgos. Las BDC son un negocio difícil, incluso en tiempos acomodaticios, lo que significa que no podemos engullir con avidez todos los rendimientos de las BDC que existen. Tenemos que ser aún más exigentes que de costumbre y elegir sólo los nombres más seguros y fiables del grupo.
A continuación, seleccioné tres BDC que ofrecen una rentabilidad excepcional del 10,7% al 12,5% para demostrar cómo algunas BDC pueden anclar nuestras carteras, mientras que otras simplemente nos arrastrarán.
Bain Capital Specialty Finance (BCSF)
Rentabilidad por dividendo: 10,7%.
Bain Capital Specialty Finance (BCSF) es una BDC diversificada que ofrece una variedad de soluciones de financiación a 137 empresas en cartera de 31 sectores diferentes. Y a diferencia de muchos BDC, BCSF también ofrece cierta exposición internacional: aunque invierte predominantemente en empresas estadounidenses, también incluye empresas europeas y australianas en su cartera.
La mayor parte de las inversiones de Bain Capital son de primer derecho de retención: además del 64% de exposición directa a través de empresas en cartera, tiene otro 14% aproximadamente de exposición a deuda de primer derecho de retención a través de otros vehículos de inversión. El resto de sus activos se distribuyen entre deuda de segundo rango, deuda subordinada, capital y otras opciones de financiación.
BCSF tiene una sólida base financiera. Aunque tiene unos 1.600 millones de dólares de deuda, ninguna de ellas vence hasta 2026. También tiene calificaciones de grado de inversión de Moody's, Fitch y KBRA.
La cobertura de dividendos también mejoró últimamente. Incluso después de recortar su pago de 41 centavos por acción a 34 centavos en 2020, su cobertura se estancó en torno al punto de equilibrio durante la mayor parte del tiempo entre 2019 y 2021. Pero desde entonces, BSCF aumentó su dividendo tres veces, hasta los 42 centavos por acción -subiendo los niveles de 2020- y la cobertura se disparó hasta el rango del 120%-130% en los últimos dos años.
Eso haría que su descuento del 11% sobre el valor liquidativo fuera aún más interesante si no fuera por el mediocre rendimiento de la cartera. A finales de 2023, tres inversiones estaban en mora, lo que representa alrededor del 1,2% de la cartera a valor razonable. Además, la empresa lleva años obteniendo peores resultados que el conjunto de las BDC, lo que no es precisamente un listón muy alto.
Inversiones CION (CION)
Rentabilidad por dividendo: 12,5%.
CION Investment (CION) es una de las BDC más baratas del mercado, con una relación precio/valor liquidativo de sólo 0,68 veces. En otras palabras, podemos comprar sus activos netos por aproximadamente un tercio menos de lo que valen.
Además, es una de las BDC más recientes -cotizó directamente en bolsa en octubre de 2021-, por lo que es posible que estemos obteniendo un gran descuento en una empresa que Wall Street aún no descubrió.
CION es un BDC gestionado externamente que suele invertir alrededor de 30 millones de dólares en empresas con un EBITDA de entre 25 y 75 millones de dólares. Este capital puede emplearse para diversos fines: crecimiento, adquisiciones, refinanciación, expansión del mercado, etc.
En la actualidad, CION tiene unos 2.000 millones de dólares invertidos en 109 empresas en cartera. La mayor parte de esas inversiones se realizan en deuda prioritaria garantizada de primer gravamen (86%), con otro 11% en capital y el resto repartido entre deuda de segundo gravamen y no garantizada, así como valores garantizados y otros productos. Un 80% de la cartera es de tipo variable. Aunque sus empresas están repartidas en varias docenas de sectores, los servicios a las empresas y la atención sanitaria son sus únicas exposiciones de dos dígitos.
CION aumentó su dividendo a un ritmo decente desde su salida a bolsa, pero también paga importantes distribuciones especiales. El resultado es una fantástica rentabilidad global del 12,5%, que mejora hasta el 14,3% si se tienen en cuenta las distribuciones especiales del año pasado.
Pero CION está poniendo su efectivo a trabajar de otra manera interesante (para BDCs): recomprando acciones. ¿Y por qué no? Dado lo baratas que están las acciones, tiene mucho más sentido recomprar acciones que emitir más acciones para aumentar el capital, una táctica que emplean muchas BDC sobrevaloradas.
Hasta ahora, los resultados dicen muchas cosas buenas sobre la forma en que CION hace negocios.
No es perfecto. La gestión externa significa que los inversores de CION están absorbiendo comisiones más elevadas que con los BDC gestionados internamente. Y tres años no constituyen un buen historial. Pero CION está dando mucho a los inversores para masticar después de menos de tres años como una acción que cotiza en bolsa.
Inversión SLR (SLRC)
Rentabilidad por dividendo: 10,7%.
SLR Investment (SLRC) se describe a sí misma como una BDC "orientada al rendimiento" que invierte predominantemente en préstamos garantizados senior de empresas privadas del mercado medio.
Su cartera global puede desglosarse en cuatro partes: préstamos basados en activos (32% de los activos), financiación de equipos (32%), préstamos de tesorería (denominados "financiación de patrocinadores", 24%) y préstamos para ciencias de la vida (12%). Estos se reparten entre unos 790 emisores diferentes de 110 sectores, lo que, como señala SLR, se traduce en una exposición media de sólo el 0,1% por emisor.
El estilo de gestión conservador podría resultar atractivo para los inversores que buscan reducir el riesgo. Otra ventaja en el momento actual es su sensibilidad a las tasas: aproximadamente un tercio de su cartera es de tipo fijo (la mayor parte procede de la financiación de equipos), lo que significa que SLR Investment será menos vulnerable a la inevitable relajación de la Reserva Federal que muchas otras BDC.
También proporciona cierta seguridad la propuesta de valor de SLRC: las acciones se negocian actualmente con un descuento del 16% sobre el valor liquidativo.
Pero es difícil decir si SLRC es una ganga, o simplemente barata.
Por un lado, SLR Investment también está gestionada externamente (por SLR Capital Partners); a menudo, la gestión externa implica comisiones de gestión e incentivos más elevadas, que en última instancia lastran la rentabilidad de los inversores. Esto es fácil de digerir cuando la gestión es positiva, pero no tanto cuando no lo es.
Además, aunque generosa, la retribución de SLRC merece una advertencia. La empresa tuvo problemas para cubrir su dividendo durante gran parte de un período de tres años entre finales de 2019 y finales de 2022. Cubrió con éxito su pago en cada uno de los últimos cinco trimestres, pero aún con un margen mucho más delgado (solo unos pocos puntos porcentuales) que el resto del espacio BDC.
Menos preocupante, pero digno de mención: SLRC coqueteó con un pago mensual durante algo más de un año, entre 2022 y 2023, pero volvió a los dividendos trimestrales justo antes del inicio de 2024.
*Con información de Forbes US
