Los tres riesgos del BOPREAL

El BOPREAL se presenta como un instrumento que otorga acceso a futuras reservas del BCRA, hoy inaccesibles. En la medida en que se mantenga el superávit comercial, tienen menor riesgo de crédito que la deuda del tesoro. • En el corto plazo, mientras vemos que la brecha permanece estable o a la baja, los incentivos para entrar al BOPREAL se van reduciendo. Durante el mes de Enero, tendremos mayor certeza del rumbo del Tipo de Cambio Real, especialmente si la inflación se exhiben mas alta de lo esperado. En tal caso, la expectativa sea de un nuevo salto cambiario podría expandir la brecha, mejorando el punto de entrada al BOPREAL al reducir el downside. 

Los importadores que se quedaron con pesos tienen tres alternativas: 

i) Quedarse los Pesos y hacer carry a la espera de que baje la brecha.

ii) Salir al CCL y asumir el costo de la brecha en 45% y a la vez perder acceso al MLC por 90 días. 

iii) Optar por el Bopreal apostando a que el mercado secundario provea los dólares a una paridad mayor a 70%.

Con el BOPREAL, el Central ofrece acceso a reservas futuras provenientes del superávit comercial. El dato de inflación de 25.5%, menor a la esperada, soporta la tesis de que el BCRA podrá seguir acumulando reservas sin un nuevo salto cambiario.

Las paridades de los bonos podrían caer por los siguientes motivos: 
 

  • Volver a atrasar el TC real generando menor superávit comercial. Sin embargo, la expectativa de un nuevo salto cambiario por venir combinado con la brecha, podrían hacer lucir los ARS 818 como un buen punto de entrada, mas allá del punto de salida.
  • Que el Tesoro siga teniendo acceso a las Reservas del Central a través de Letras Intransferibles, como se hizo la semana pasada para el pago de deuda. En este sentido, la idea del "mejor emisor" quedaría cuestionada. La alternativa es que se revierta en el corto plazo al menos una parte de las letras intransferibles y que se establezca un rumbo claro.
  • Baja Liquidez: las primeras licitaciones fueron chicas y todavía no queda claro que tanta liquidez tendrán estos títulos en el mercado secundario.
     

Inicialmente creemos que el mercado debería empezar a achicar el bid offer spread desde $50-$80 hacia algo mas cercano a $60-$70. Esperamos ver las primeras operaciones relevantes en torno a $65, equivalentes a un yield de 19%. Cabe señalar que los bonos de duration similar de la Provincia de Córdoba se operan en torno a 14%, mientras en que Salta rinde 18%.